Introduction
After a year of broad-based gains, many investors feel both upbeat and uncertain looking toward 2026.
Equities extended their bull run in 2025, but valuations remain historically stretched amid a sharp dispersion of returns across sectors. Cash offered both safety and income for a while, but it no longer seems attractive as the Federal Reserve cuts interest rates. And the U.S. economy appears resilient, yet a K-shaped split shows prosperity for wealthier households diverging from mounting strain for others.
We’ll update our views on the economy and fixed income markets in more detail in our January Cyclical Outlook. For now, we’ll explore select areas of interest across financial markets looking toward 2026 – individual themes that can be brought together in a portfolio – in a way that’s actionable for investors and advisors.
股票：表面昂貴，內藏價值
經過多年由科技股帶動的升勢後，美股估值在2026年前夕仍接近歷史高位。儘管人工智能投資持續支持經濟增長及市場樂觀氣氛，但由於回報集中於少數超大型科技股，令人質疑升勢能否持續。
科技股曾經以資本效益著稱，現時則進入較資本密集的階段。過往主要依賴自由現金流為人工智能相關開支提供資金，現時逐漸依賴發債。另一個值得注意的開支趨勢是：最大的超大規模企業及晶片製造商透過循環交易，互相進行數以十億美元計的投資，令行業特定風險升溫。
然而，表面之下的形勢卻較為微妙。例如，價值股的估值仍較歷史平均值吸引（見圖一），反映假以時日，該類股票具備均值回歸的潛力。
圖一：價值股或有上升空間
宏觀環境可望在短期利好價值投資。展望未來，美國經濟能夠維持趨勢增長，應有助盈利增長動力在2026年擴散至不同行業。我們認為，若聯儲局在經濟重新加速及增長層面擴闊時持續減息，將營造最利好價值投資的情境。
至於個別行業方面，我們目前看好醫療護理業（因為監管風險緩和、子行業增長動力強勁及估值吸引，帶來盈利上調及估值倍數擴張的機會）及必需消費品。相反，我們對工業及能源業取態審慎。
我們亦發現全球多元化投資的機會。新興市場央行已建立較穩健的貨幣政策框架，現有更充足的靈活空間來放寬政策及刺激內需，有望支持新興市場股市。具體而言，我們認為韓國及台灣市場具備吸引的機會，讓投資者能以較低的估值涉足科技股，而中國亦不乏投資良機。
投資者啟示 — 聚焦於質素
現金並非策略：固定收益的投資理據
我們認為，現時仍持有過量現金的投資者將錯失潛在機遇。
疫情過後，隨著通脹高企及聯儲局加息，令現金回報異常吸引，促使投資者紛紛持有現金（見圖二）。不過，鑑於現金持倉在續期時，將重複轉投至收益率較低的工具，因此聯儲局現時的減息週期將帶來機會成本及再投資風險。
圖二：即使現金利率下跌，貨幣市場基金資產持續走高
隨著孳息曲線走峭，相對於不同年期債券的現金孳息有所下跌。債券能讓投資者在較長時間內，鎖定較佳的收益水平。
利率下跌時，現金回報減少，但債券通常會升值，從而提升潛在總回報。以現時的孳息來看，優質債券在多個可能出現的經濟情境下均具吸引力。隨著通脹回落至接近央行目標，債券發揮對股票負相關性的傳統優勢，再次帶來分散投資機遇，協助投資組合抵禦股市下跌時期。
投資者亦可把握現時充裕的全球固定收益機會，在英國、澳洲、秘魯及南非等已發展市場和新興市場國家取得可觀的實質與名義孳息（詳情請參閱品浩2025年10月的週期市場展望《關稅風波、科技熱潮、經濟過渡》）。我們認為分散投資於不同地區和貨幣能有效廣納回報來源，鞏固投資組合。
金光閃爍：黃金、加密貨幣與搜尋實質資產
黃金的強勁升勢（近期突破每盎司4,300美元）已引起市場廣泛關注。即使在普遍承險的市場環境下，金價仍急升至歷史新高。投資者需要抗通脹、對沖地緣政治因素，以及為了減少依賴美元而分散投資，均有助鞏固黃金作為策略性資產的地位。全球央行現時持有的黃金已超越美國國庫券（見圖三），反映儲備管理出現轉變。
圖三：外國央行持有黃金多於持有美國國庫券
地緣政治環境仍然是重要的驅動因素。俄羅斯儲備在2022年遭到凍結，促使投資者累積黃金，以此作為政治中立的保值工具。這股趨勢加上貿易摩擦持續及主權債務趨升，反映黃金的需求獲得結構性因素支持。我們認為，黃金價格可望在明年升逾10%。
然而，黃金近期的升勢由動態和流動性因素帶動，程度不亞於基本因素，故此短期內或會回調。雖然利率下跌有助減少持有黃金的機會成本，但其估值相對於實質收益似乎偏高，因此必須審慎控制黃金佔投資組合的比重。
自2020年起，商品指數錄得媲美全球股票的回報，但波幅較低1，鞏固其分散投資及對沖通脹的作用。歷史數據顯示，只要適度配置於商品已能改善投資組合的效率，特別是當通脹略高於央行目標時。
由於基建需求帶動對銅、鋰和能源等投入品及稀土等策略性資產的需求，令廣泛商品亦成為涉足人工智能投資主題的潛在另類途徑。
以比特幣為首的加密貨幣資產繼續發展為「數碼黃金」，吸引年輕投資者及憂慮貨幣貶值的人士。比特幣近期的跌勢提醒投資者，這是一種波動的工具，可能無法真正儲存價值。穩定幣及代幣化資產興起，預示數碼金融將迎來變革之年，但波動性、稅務處理及監管不確定性仍是重要的考慮因素。
信貸市場：信貸範疇的風險與回報
信貸息差仍然偏窄。品浩在2025年一直提防若干較低評級信貸領域的風險，特別是曾經急速增長的私募市場範疇。我們目前發現部份挑戰已經浮現，包括近期的破產及欺詐個案，這可能反映週期後段的信貸承造標準普遍寬鬆的現象。
挑戰亦可見於其他方面。平均來說，作為企業直接貸款投資工具的上市業務發展公司（BDC），其股價較資產淨值出現約10%的折讓。這反映市場對於股息減少（受短期利率下跌影響）及信貸問題加劇的雙重影響持審慎態度。股市表現雖然強勁，但大型另類投資公司今年的股價卻下跌。
儘管減息有助緩解償債壓力，但我們發現更多透過私募市場融資的公司有意修訂貸款條款，或以新增債務來償還現有債務（稱為「實物支付」（PIK）融資），兩者均可能反映償債能力受壓（見圖四）。事實上，Lincoln International使用實物支付及其他數據計算後，發現截至2025年8月的「影子違約率」為6%，高於2021年的2%。
圖四：「實物支付」（PIK）趨勢能反映償債能力面對挑戰
儘管部份領域受壓，品浩認為信貸市場仍為不拘泥於公開或私募形式的投資者持續帶來機遇（詳情請參閱我們最新的投資委員會觀點影片《起始估值帶動2025年債券表現，2026年潛力可期》）。我們認為，關鍵在於集中評估這兩個領域的流動性及信貸風險，並發掘潛在回報最豐厚的投資項目。
某些競爭有限的大型融資項目、與低風險消費者相關的信貸，以及個別地產貸款正展現機會。長期趨勢（例如較富裕借款人的房屋淨值累積，以及人工智能和相關能源需求急增）創造了提供優質融資的潛在機遇，其回報可媲美或超越質素較低的槓桿企業信貸。
舉例而言，儘管我們對數據中心及人工智能的整體前景取態審慎，但不少超大規模企業都是實力雄厚的投資級別公司，需要透過投資及借貸來建設人工智能基礎設施。最近數月，我們在項目融資領域發現投資良機，即是以那些在興建期間已經與投資級別租戶簽訂租約的數據中心作抵押的貸款。這類融資未必反映我們看好整個行業的觀點，而是代表高進場門檻帶來的機遇，隨之而來的包括吸引的估值、結構及租戶質素。
投資者啟示 — 考慮投資於期間基金及信貸
結論
展望2026年，「主動作出投資決策」是各個資產類別的共通點。股票回報出現落差、利率動態轉變，以及公開與私募信貸市場的互動關係持續演進，均突顯獨立投資研究及風險管理的重要性。投資者不應追捧擁擠交易或倚賴靜態配置，反而應考慮那些能夠在流動性、回報潛力及多元化投資之間達致平衡的策略，並維持靈活配置，以便及時掌握新機遇。
總括而言，那些順應當前宏觀經濟環境的投資者或會在2026年取得回報：他們隨著利率下降而側重於優質的固定收益；選擇性增持實質資產，以提升應對地緣政治及通脹風險的抗逆力；以及在高度集中的市場中，發掘被低估的股票範疇。面對不明朗因素及樂觀氣氛並存的環境，深思熟慮的投資組合建構策略將成為致勝關鍵。
