概覽
- 隨著聯儲局重啟寬鬆政策，加上股票估值持續偏高，我們認為在初始孳息處於高位的情況下，優質固定收益資產頗具吸引力。
- 我們的收益策略偏好對機構按揭抵押證券持偏高比重，因為相對於投資級別企業債券，它們的質素較佳，而且孳息具吸引力。
- 我們仍認為優先結構性信貸，特別是與高收入消費者相關的投資具有誘人的回報潛力和韌性。由於息差緊縮，我們對企業信貸的投資較為有限。
固定收益市場的孳息持續高企，而聯儲局減息及股市屢創新高，令固定收益資產更具吸引力。下文為艾達信（Dan Ivascyn）（與Alfred Murata和Josh Anderson共同管理PIMCO收益策略）回答固定收益策略師Esteban Burbano的提問。他們探討了宏觀經濟環境，以及投資團隊如何在當前市況下部署收益策略。
問：品浩最新的週期市場展望《關稅、科技、轉型》分析了多股宏觀力量之間張力加劇的情況。這將如何塑造全球經濟格局？
答：特朗普政府的貿易政策繼續帶來不明朗因素。關稅可能對經濟增長造成一些下行壓力，亦或會為通脹帶來輕微的上行壓力，而這個情況至少會在未來數月持續。
與此同時，市場熱衷於人工智能和科技創新（以及相關的資本開支），為經濟增長提供支持，並可望抵銷關稅相關的不明朗因素。
我們預期會出現的淨影響包括美國經濟將錄得正面但有限的增長（按年率化計算或介乎1.5%至2%），衰退風險相對較低，而美國以外的經濟體則可能面對較大挑戰。整體而言，我們預期全球經濟增長將在2026年回復至3%的趨勢水平，短期風險偏向下行。
隨著關稅為物價帶來上行壓力，美國通脹可能在短期內持續高於聯儲局的2%目標水平。然而，從市場反映的長期預測看來，通脹將隨著時間逐步回落。
在顯著的不明朗因素下，我們對經濟溫和增長的前景感到審慎樂觀。不過，我認為現時的股票估值處於歷史高位，加上信貸息差偏窄，反映市場可能過度樂觀。
問：我們對聯儲局及其他央行的展望如何？
答：大部份央行料將維持寬鬆政策。聯儲局方面，我們認為當局可能在12月或明年1月再次減息，但仍需取決於宏觀經濟數據。聯邦基金利率最後可望在約3%的水平靠穩。聯儲局亦宣佈結束縮減資產負債表的計劃，但我們預期當局不會在短期內擴大資產負債表。總括而言，我們認為聯儲局願意採取一些寬鬆措施，特別是如果勞工市場進一步轉弱，但其取態應會較視乎數據。
隨著通脹放緩重現，英倫銀行和澳洲儲備銀行似乎可能在未來數月更積極減息，而我們預期歐洲央行及加拿大央行（其政策利率較接近中性水平）的調整幅度會較小。日本央行仍是例外，其政策利率低於中性水平。
問：品浩對美元的前景（包括其作為全球儲備貨幣的地位）有何看法？
答：我們不認為美元會失去儲備貨幣地位。然而，我們預期持有美元或美元計價資產的人士將在未來數年逐步分散配置，原因可能包括：美國金融資產估值昂貴、美國貿易和財政政策，以及相關的不明朗因素。
這個分散配置主題是我們傾向對美元持輕微偏低比重的原因之一，儘管美元已從去年底的高位回落。當然，美元仍可能偶爾走強。
問：由利率風險著手，您如何考慮收益策略的佈局？
答：這個環境非常適合作出主動型投資。鑑於美國及其他已發展市場（例如英國及澳洲）的孳息仍然偏高，我們認為收益策略的優質利率配置（即存續期）具投資價值。我們的存續期介乎4年至5年，低於今年早前的水平，當時美國10年期國庫券孳息接近5%。
在過去一段時間，我們預期孳息曲線將會趨於陡斜（特別是美國），因此傾向把利率配置集中於短期至中期債券。由於長期債券顯著落後，本策略在今年取得良好表現。短期債券已經反映聯儲局減息的因素，我們把部份1年至2年期債券持倉轉為5年至10年期債券。
我們亦繼續選擇性投資於其他孳息吸引的優質主權債券市場，例如英國及澳洲。
最後要補充的是：根據過往經驗，初始孳息是反映債券投資組合未來潛在總回報的可靠指標。在美國通脹處於3%、股市升至歷史高位，以及信貸息差極為狹窄的環境下，我們認為這是可取的投資主張。
問：機構按揭抵押證券一直是收益策略的核心持倉。您對這項配置的前景有何展望？
答：我們繼續看好機構按揭抵押證券。其息差較投資級別企業債券寬闊，由於企業債券通常對經濟基本因素較為敏感，因此這個情況相當罕見。此外，機構按揭抵押證券市場的流動性吸引，有助我們維持靈活配置。
機構按揭抵押證券通常在利率波幅較低的時期造好，而今年的利率波幅大致偏低，但情況正在改變。當聯儲局下調短期利率令孳息曲線陡斜時，機構按揭抵押證券一般亦會造好。此外，聯儲局結束縮減資產負債表計劃，可望為該資產類別帶來另一利好因素。
客戶經常向我們查詢政府資助企業（GSE）可能私有化的問題。美國財政部長貝森特已經表明，對政府資助企業所作的任何行動，都不應增加借貸成本或干擾按揭市場。因此，我們認為私有化帶來的風險不大。
問：在企業信貸息差狹窄的環境下，您認為有哪些投資機會？
答：我們認為企業信貸領域的基本因素大致穩健；經濟在過去一段時間成功避免陷入持續疲弱的困境。然而，鑑於現時息差狹窄，加上宏觀經濟前景不明朗，我們的收益策略傾向對企業信貸持較為有限的配置。相反，我們偏好相對價值較吸引的其他固定收益範疇，例如優質結構性產品。
我們看好優先結構性信貸，以及與高收入消費者掛鈎的投資。整體而言，美國消費者狀況良好，主要由於全球金融危機後當局對市場的監管更為審慎，使樓價多年來升值，消費者的財政狀況亦得到改善。
我們對市場的浮息範疇、廣泛銀團貸款或中型市場直接放貸的興趣較低。這些借款人通常使用槓桿商業模式或資本結構，並容易受到科技顛覆或經濟顯著疲弱的影響。
總括來說，我們致力在該領域尋找投資機會，物色獨特的信貸狀況，讓我們可以發揮品浩的規模及發掘投資能力，以獲得較一般企業信貸更吸引的投資機會。
問：我們一些客戶問及減息週期對孳息前景有何啟示。對收益策略而言，您對此有何看法？
答：從多年角度來考慮估值水平時，我們認為現時優質資產的孳息仍相當吸引，特別是在股票估值偏高及信貸息差狹窄的環境下。
正如我之前提及，由於初始孳息吸引，加上具備取得超額回報的潛在機會，我們認為現時環境適合建構分散投資於全球市場的優質組合。
隨著聯儲局減息，現金回報下跌，現金利率或會即將接近國庫券孳息曲線的最低水平。持有大量現金的投資者不妨考慮配置於較長年期的債券，以鎖定未來數年的高息。
問：最後有何補充？
答：整體來說，我們現在的目標是善用品浩作為主動型全球投資機構所擁有的全方位工具，專注於市場上流動性較高及質素較佳的範疇，並建構一個高度多元化的收益型資產組合。
若市場及經濟受到出乎意料的衝擊，我們相信收益策略的配置有助維持韌性。該策略旨在緩衝下行風險及保持靈活性，以便在上述環境下把握具吸引力的機遇。雖然我們的基線預測認為不會出現如此嚴峻的環境，但我們致力建構一個穩健而強韌的投資組合，藉此在不同的宏觀及市場情境下締造具吸引力的收益。
